DBM评论：隆基千亿市值失守 继续腰斩or走向增长？

8月22日，隆基绿能跌破千亿市值，较2021年11月的高位已下跌82%，光伏企业主材领域目前唯一的千亿市值企业失守。近日，隆基绿能董事长钟宝申公开表示，“短期来看，今年是隆基绿能最困难的一年，从2025年开始，隆基绿能会重新走向增长。”

加码BC技术 降本仍待时日

8月16日，在中国光伏行业协会主办的 “2024 TOPCon太阳能电池技术发展趋势研讨会”上，多位光伏大佬表示未来五年，TOPCon依然是市场主流。天合光能明确表示，5年内TOPCon为主流，中国光伏行业协会发布的《中国光伏产业发展路线图》也明确提到到2030年，n型TOPCon电池仍将接近50%，似乎TOPCon和BC之争五年内已经尘埃落地。但另一边，隆基绿能确认BC技术是未来5-6年的主流技术路线，并在7月发布了《关于投资建设隆基绿能光伏（西咸新区）一期年产12.5GW高效BC电池项目的公告》，选择继续加码BC电池，每GW投资成本为2.57亿元,较之前已有明显下降。根据公告，该项目是BC二代技术的产业化推进。今年隆基在马德里发布了二代BC电池技术HPBC2.0组件产品，HPBC二代电池效率超过26.5%，已接近晶硅太阳能电池29%的理论效率。此前的一代HPBC是P型TOPCon技术以及IBC技术的融合，HPBC2.0则是基于隆基的N型泰睿硅片，估计还是技术融合（TBC）。近期发布的《2024年太阳电池中国最高效率》榜单，隆基TBC首次上榜，转化效率达到了27%。隆基绿能董事长钟宝申表示，BC组件发电量较TOPCon产品高出6%-8%，明年底前，BC组件成本要达到或低于TOPCon水平。

我们认为，TOPCon和BC之争并未尘埃落定，唯一确定的是未来的主流电池技术无论是投资成本、生产成本还是发电效率都应具有优势。不管是TOPCon还是BC，未来生产成本均将进一步下降，效率进一步提升。但相较TOPCon而言，BC厂家关键核心还是要保持耐心和现金将成本与发电效率做到优于TOPCon水平；TOPCon厂家虽然当前占据主流，但面临两面夹击的处境，一方面是要面对TOPCon同质化内卷化的局面，这将极大的蚕食现金流，同时需要进一步优化生产技术，以免被新技术加速追赶。近期，华能集团首次招标了BC组件，BC组件正式进入大型地面电站的可选名单，同时华电集团也公布了BC组件的招标计划，BC组件在地面电站的使用或打开空间。

根据我们在《DBM分析：中国可再生能源发展现状和趋势分析》预计的，2024-2025年中国光伏新增装机量增速将明显放缓。“十四五”期间，基于2030年前的国家目标，光伏新增装机量需求增速或继续放缓，尤其地面电站的建设高速增长期或告一段落。但需要注意的是，国内TOPCon电池的产能仍在进一步增长。根据历史发展规律，市场在需求放缓，供需矛盾突出的背景下，会加速新技术的革命，形成以技术迭代倒逼产能出清的结局。因此，在TOPCON供需严重不匹配的背景下，或许等不了五年，市场充满变数。随着BC组件双面率的提升和成本的降低，市场应用规模有望逐步扩大。1-2年内，毫无疑问，TOPCon将占据绝对主流，3-5年，BC则依然有希望大幅降低TOPCon的市占率，但两种技术的结合预计将会是主流，最终或是阶段性殊途同归。BC是平台型技术，包括IBC、TBC、PBC、HPBC，目前主流企业均开展了N型技术的BC产品研究。

隆基市值萎缩是行业使然 解决内卷是当务之急

我们认为，隆基绿能市值跌破千亿元并非企业之过，而是行业使然。自高位回落的除了隆基绿能，同期通威股份、天合光能和晶澳科技回落幅度分别为67%、77%、79%，同样出现了大幅回落。之所以出现大幅回落，主要是受行业大幅扩产，供需关系变化影响，与企业选择何种技术路线并无直接联系，但最终能率先走出来的，一定是和技术创新有关

图1：自2021年11月以来主要光伏企业市值降幅（%）

数据来源：数字新能源DataBM.com

对比主要企业的负债率可以发现，一季度末光伏组件销量前排前五的企业（晶科能源、隆基绿能、天合光能、晶澳科技）中，隆基绿能和通威股份的资产负债率在60%以下，而晶科能源和天合光能均在70%以上。再对比货币资金，隆基绿能更以573亿元超过通威股份和晶科能源之和，货币资金比率为0.8，是天合光能、晶澳科技和晶科能源的2倍以上，面临应付账款压力可以说游刃有余。

图2：2024年一季度五大组件龙头负债率（%）

数据来源：数字新能源DataBM.com

图3：2024年一季度五大组件流动负债与货币资金比率（%）

数据来源：数字新能源DataBM.com

目前行业价格依然处于下行通道，行业内卷势头并没有得到根本性遏制。此前，晶科能源预计二到三季度，组件价格会调整到合理的利润区间，目前看依然过于乐观，以隆基为首的一众光伏企业仍将继续面临经营的压力。当企业都认为调整时间不会太久的时候，往往意味着调整的时间会远远超出大家的认知。

因此，对于全行业而言，解决内卷是当务之急。解决内卷必须抑制并减少产能的盲目扩张行为。当全产业链都出现盲目扩张的时候，大部分是机制出了问题，包括地方政府的招商机制、资本市场的融资机制、对创新科技的保护机制、对项目投资的引导机制等等。上半年，组件出口量占组件产量高达47%，较2023年大幅提升，出口依赖度重新上升，应需要在遏制国内盲目投资的情况下将部分产能转移出海，尽快控制国内的产能规模。若非如此，隆基及整个光伏行业，要想恢复增长恐非易事。